Bất động sản có tầm quan trọng trong nền kinh tế cũng như trong cuộc sống của con người. Phát triển bất động sản được coi là có tác động rất mạnh lan tỏa nhanh trong nội ngành và sang rất nhiều ngành khác, qua đó thúc đẩy nhanh tăng trưởng việc làm và thu nhập.
Tuy nhiên, việc đầu tư không hiệu quả bất động sản nhà ở có thể gây nhiều rủi ro khác nhau cho chính doanh nghiệp, ngân hàng thương mại và cả hệ thống tài chính, nền kinh tế. Cuộc khủng hoảng tiền tệ Đông Á (xuất phát từ Thái lan) năm 1997 - 1998, nhất là Khủng hoảng tài chính toàn cầu 2007 - 2008 (xuất phát ở Mỹ) đã cho thấy sự yếu kém trong chính sách, quản lý thị trường, đầu tư bất động sản, song hành cùng các yếu kém cơ cấu khác là những nguyên nhân quan trọng gây sự khủng hoảng thị trường bất động sản rồi lan sang hệ thống tài chính, để lại nhiều thiệt hại cho nền kinh tế.
Trong quá trình phát triển kinh tế thị trường, các kênh đầu tư bất động sản, trong đó có thị trường bất động sản nhà ở, ngày càng đa dạng, từ chỉ đơn thuần từ nguồn vốn tự có, người thân, vay ngân hàng, đến phát hành cổ phiếu bất động sản, trái phiếu bất động sản và gián tiếp qua các quỹ đầu tư bất động sản (còn gọi là quỹ tín thác đầu tư bất động sản - REIT).
Tại Việt Nam, các kênh đầu tư này đã có và phát triển với các mức độ khác nhau. Theo Bộ Xây dựng, tính đến 31/3/2022, dư nợ tín dụng đối với hoạt động kinh doanh bất động sản đạt 783.942 tỷ đồng; trong đó, dư nợ cho vay đối với các dự án đầu tư xây dựng khu đô thị, dự án phát triển nhà ở đạt 188.105 tỷ đồng, chiếm tỷ lệ 24% tổng dư nợ tín dụng đối với hoạt động kinh doanh bất động sản. Bên cạnh đó, vốn FDI cũng là nguồn vốn quan trọng trong đầu tư bất động sản, dù có xu thế giảm nhẹ, song vẫn đóng góp trung bình khoảng 2,5 tỷ USD trong 7 tháng đầu năm 2017 - 2021.
Bài viết này chỉ tập trung thảo luận 2 kênh đầu tư trái phiếu bất động sản và chứng chỉ quỹ đầu tư bất động sản do chúng ra đời muộn nhất, đặc biệt, về mặt lý thuyết, đây là kênh đầu tư nếu được quản lý hiệu quả sẽ mang hiệu quả cho nền kinh tế, doanh nghiệp, nhà đầu tư, đồng thời, giúp thị trường phát triển lành mạnh, giảm nhẹ rủi ro cho các đối tượng liên quan.
Cần thiết phát triển một thị trường trái phiếu hữu hiệu và lành mạnh
Cùng với thị trường cổ phiếu, thị trường trái phiếu doanh nghiệp cũng là kênh quan trọng trong huy động vốn đầu tư thị trường bất động sản. Thị trường này giúp giảm nhẹ rủi ro cho hệ thống tài chính và doanh nghiệp, nhất là trong giảm thiểu các rủi ro do sai lệch quá lớn về kỳ hạn và loại đồng tiền trong bảng cân đối kế toán - vốn là một nguyên nhân cốt yếu gây khủng hoảng tiền tệ Đông Á. Phát triển thị trường chứng khoán, trong đó có trái phiếu doanh nghiệp giúp thúc đẩy tốt hơn tính minh bạch, trách nhiệm giải trình, định giá tài sản/doanh nghiệp và quản trị doanh nghiệp, trong đó có quản trị rủi ro. Do vậy, nếu thiếu thị trường trái phiếu và cổ phiếu hữu hiệu và lành mạnh, các ngân hàng thương mại sẽ phải "oằn mình" huy động và cho vay nền kinh tế, do vậy kéo theo những rủi ro về an ninh tài chính (nhất là nợ xấu và mất vốn) có thể phát sinh, không thể xem thường.
Tại Việt Nam, theo tính toán của FiinRatings, quy mô dư nợ trái phiếu doanh nghiệp bất động sản đến cuối năm 2021 vào khoảng 189.000 tỷ đồng, trong đó, tỷ trọng dư nợ trái phiếu bất động sản so với dư nợ tín dụng toàn ngành đã tăng từ khoảng 19% năm 2017 lên khoảng 25% năm 2019 và 54% năm 2021.
Đáng lưu ý là trong tổng dư nợ huy động nói trên, có tới 138.000 tỷ đồng, tương đương 73% sẽ đáo hạn trong giai đoạn 2022 - 2024. Áp lực và rủi ro thanh toán tăng nhanh trong giai đoạn 2022 - 2025 khi số dư nợ phát hành bởi các doanh nghiệp không niêm yết trên thị trường chứng khoán (với báo cáo tài chính, báo cáo kiểm toán chất lượng thấp hơn). Đến tháng 9/2020, hơn 80% giá trị TPDN của ngành bất động sản dân cư phát hành thuộc về các doanh nghiệp chưa niêm yết, phần lớn trong số này có sức khỏe tài chính ở mức yếu đáng lo ngại.
Một rủi ro có thể phát sinh nếu Việt Nam không đánh giá, quản trị rủi ro hữu hiệu từ tác động tiêu cực của đại dịch Covid-19, nhất là Chiến sự Nga - Ukraine đối với tăng trưởng kinh tế, thu nhập và lãi suất/lạm phát. Điều này không chỉ tạo áp lực trả nợ lớn hơn với các doanh nghiệp bất động sản mà còn làm tăng rủi ro thanh khoản của các đại lý phân phối có cam kết mua lại trái phiếu, chính là các định chế tài chính như công ty chứng khoán và ngân hàng, nhất là những động thái siết chặt các quy định pháp luật của Chính phủ có liên quan đến các hoạt động phát hành trái phiếu bất động sản. Hơn nữa, áp lực trả nợ này có thể tăng rủi ro của thị trường cổ phiếu do cổ phiếu được cầm cố để làm đảm bảo cho trái phiếu hoặc được cầm cố để lấy nguồn mua trái phiếu chất lượng thấp hoặc có vấn đề về mặt pháp lý. Sự sụt giảm giá cổ phiếu do tâm lý e ngại, thậm chí hoảng sợ từ siết chặt cho vay tín dụng bất động sản, phát hành trái phiếu vay nợ bất động sản, cùng bắt giữ các doanh nghiệp sai phạm, đến lượt tác động ngược lên kết quả phát hành trái phiếu bất động sản.
Gia tăng sức hấp dẫn của các quỹ đầu tư bất động sản
Quỹ đầu tư bất động sản có nhiều khái niệm khác nhau. Theo Luật Chứng khoán 2019 của Việt Nam, “Quỹ đầu tư bất động sản là quỹ đầu tư chứng khoán được đầu tư chủ yếu vào bất động sản và chứng khoán của tổ chức phát hành là tổ chức kinh doanh bất động sản có doanh thu từ việc sở hữu và kinh doanh bất động sản tối thiểu là 65% tổng doanh thu tính trên báo cáo tài chính năm gần nhất”. Nói đơn giản, quỹ đầu tư bất động sản cũng là một hình thức sinh lợi từ bất động sản nhưng thay vì mua sản phẩm là nhà đất thì nhà đầu tư lại mua chứng chỉ do quỹ phát hành (bên nhận ủy quyền quản lý từ phía người mua/Nhà đầu tư). Theo đó, thông qua các hoạt động như mua bán, góp vốn,... nhà đầu tư sẽ nhận được những khoản lợi nhuận dưới dạng cổ tức và được trả theo định kỳ.
Quỹ REIT có tác động tích cực tới phát triển kinh tế - xã hội. Ngoài việc thỏa mãn nhu cầu đầu tư bất động sản, quỹ này là trung gian “góp nhặt” những nguồn vốn nhỏ lẻ để tạo thành dòng vốn lớn để tạo ra lợi nhuận, chia sẻ rủi ro nhờ tăng lợi thế theo quy mô và tính chuyên nghiệp và tính công khai, minh bạch và trách nhiệm giải trình cũng như các chuẩn mức tài chính, giám sát cao. Đặc biệt, REIT ở trình độ cao sẽ thúc đẩy phát triển đổi mới sáng tạo, ứng dụng công nghệ, từ đó thúc đẩy thị trường bất động sản, thị trường tài chính phát triển theo chiều hướng tích cực và lành mạnh hơn.
Các quỹ REIT được quản lý hữu hiệu có các ưu điểm, lợi thế khác nhau. Trước hết, cũng như thị trường trái phiếu, thu hút vốn qua quỹ giúp giảm rủi ro thông qua giảm thiểu chênh lệch về cơ cấu vốn (vấn đề huy động vốn ngắn hạn đầu tư dài hạn). Đối với các nhà đầu tư, các quỹ REIT có các ưu điểm như: (1) Sự hấp dẫn về lợi nhuận và tính thanh khoản so với tự mình góp vốn trực tiếp vào các dự án; (2) Lợi nhuận/Cổ tức được chia với tỷ lệ tương đối hấp dẫn. Nhiều REIT dành đến 90% lợi nhuận của mình để chia cho các nhà đầu tư, chỉ giữ 10% để duy trì hoạt động của mình; thêm vào đó, lợi nhuận chi trả theo đúng tình hình hoạt động của quỹ; (3) Bảo đảm tính chuyên nghiệp; tính minh bạch trong cách quản lý với bộ máy tổ chức hoàn thiện, hoạt động dưới sự giám sát chặt chẽ của cơ quan có thẩm quyền và hệ thống các quy định pháp luật; và (4) Có cơ chế giảm thiểu rủi ro cho nhà đầu tư, nhất là các nhà đầu tư cá nhân nhỏ lẻ.
Tuy nhiên, cũng như đầu tư vào các quỹ khác, nhà đầu tư của quỹ REIT chịu phụ thuộc vào cơ chế hoạt động của quỹ, nên không tham gia đưa ra các quyết định trực tiếp; mọi chiến thuật phụ thuộc vào Ban điều hành quỹ; lợi nhuận bị hạn chế một phần do buộc phải tuân thủ nghiêm các quy định trong đầu tư và huy động vốn.
Tại Việt Nam, số lượng quỹ đầu tư bất động sản đến nay chưa nhiều, với đa phần là của nước ngoài, hoạt động theo cơ chế huy động vốn từ thị trường nước ngoài rồi đầu tư vào bất động sản ở Việt Nam, sau đó lại niêm yết ở nước ngoài.
Nhìn chung, các quỹ đầu tư REIT trong nước phát triển tương đối chậm, chủ yếu gặp các hạn chế, rào cản phát triển như: (1) Thời gian được phép chuyển nhượng tương đối dài khiến các nhà đầu tư không “mặn mà” rót tiền vào quỹ này; theo đó, nhà đầu tư rót vốn 13 - 30% vào quỹ bất động sản mất 6 năm để chuyển nhượng; (2) giới hạn vay cũng gây khó khăn cho việc vận hành quỹ (giới hạn vay của quỹ đầu tư bất động sản là 5% trên tổng giá trị tài sản ròng khá khiêm tốn, trong khi vốn chủ sở hữu lên đến 15%; và (3) Nhà đầu tư chịu mức chiết khấu khá cao (vì các quỹ REIT chủ yếu là của quỹ nước ngoài).
Củng cố, lành mạnh hóa các kênh huy động vốn cho doanh nghiệp bất động sản
Phương châm cho phát triển các kênh đầu tư bất động sản là củng cố, lành mạnh hóa các kênh hiện hữu như tín dụng ngân hàng và trái phiếu doanh nghiệp bất động sản và thúc đẩy mạnh hơn, gắn liền với lành mạnh hóa và giảm rủi ro các kênh mới hình thành và còn yếu như đầu tư qua các quỹ REIT.
Đối với các kênh như tín dụng và phát hành trái phiếu có thể siết chặt song không “dàn hàng ngang” mà tùy từng chủ thể phát hành cho vay, phân khúc thị trường để có sự điều tiết hữu hiệu, không bóp nghẹt hay gây sự hoảng loạn/lo sợ của nhà đầu tư trên diện rộng. Các nhóm giải pháp cần có giải pháp ngắn hạn/trước mắt vừa có giải pháp trong trung và dài hạn.
Giải pháp ngắn hạn
Cần phân lập và làm rõ các tổ chức phát hành trái phiếu, ngân hàng cho vay bất động sản và dư nợ, tính chất các khoản vay ngân hàng, độ khả tín của tổ chức phát hành để tránh sự hoảng loạn mang tính hệ thống, nhất là khi thông tin chưa đủ minh bạch, cập nhật, với nhiều tin đồn "ác ý" và nhiều nhà đầu tư cá nhân có bản lĩnh đầu tư, kỹ năng đầu tư chứng khoán còn hạn chế.
Đối với các quỹ đầu tư bất động sản cần nghiên cứu điều chỉnh, sửa đổi các quy định liên quan đến chuyển nhượng. Ví dụ, khoảng thời gian chuyển nhượng trong quỹ REIT hợp lý ngắn hơn, ví dụ chỉ cần 1 - 2 năm; cân nhắc tăng giới hạn vay cần phải lên đến 15%.
Giải pháp dài hạn
Việc quan trọng không kém, có ý nghĩa dài hạn cho phát triển trái phiếu doanh nghiệp là có quyết tâm cao hơn trong xây dựng môi trường pháp lý cũng như thành lập các công ty đánh giá/xếp hạng tín nhiệm doanh nghiệp có tính độc lập nhiều hơn và hiệu quả hoạt động cao, qua đó, nâng cao tính hiệu quả, độ an toàn cho phát hành và giao dịch trái phiếu doanh nghiệp.
Ngoài ra, cơ quan quản lý cần tăng cường, đẩy mạnh xây dựng, hoàn thiện và áp dụng các chuẩn mực quốc tế về tài chính, báo cáo tài chính đối với trái phiếu bất động sản cũng như các quỹ REIT để bảo đảm tính công bằng, đánh giá hữu hiệu, đồng nhất hơn về chất lượng quản trị và kết quả hoạt động của doanh nghiệp và các quỹ.
Cần tiếp tục nỗ lực thúc đẩy việc nâng hạng thị trường chứng khoán Việt Nam (từ hạng "Cận biên" lên "Mới nổi") để thu hút vốn nước ngoài và nâng cao hiệu quả hoạt động thị trường cũng như hiệu quả quản trị thị trường, doanh nghiệp niêm yết. Sớm hoàn thiện khung pháp lý để bảo vệ tốt hơn quyền lợi các nhà đầu tư trái phiếu (kể cả về mức độ ưu tiên hoàn trả nợ trong trường hợp doanh nghiệp bị phá sản) cũng như chứng chỉ quỹ.
Bên cạnh đó, cần tiếp tục tăng cường công khai thông tin, minh bạch thị trường bất động sản, nhất là đẩy nhanh công tác xây dựng hệ thống chỉ số bất động sản theo các phân khúc thị trường và theo các địa phương. Đây là lĩnh vực rất ít có tiến triển trong thời gian qua mặc dù rất quan trọng trong phát triển một thị trường bất động sản hữu hiệu, lành mạnh.
Ngoài ra, để phát triển lành mạnh thị trường chứng khoán và trái phiếu doanh nghiệp, việc xác định và quản lý các hành vi tạo lập thị trường mang tính thị trường, hợp pháp cũng rất quan trọng, nhất là trong bối cảnh Việt Nam thực hiện các cam kết hội nhập, bối cảnh thị trường chịu nhiều cú sốc khác nhau và dưới ảnh hưởng của ứng dụng mạnh mẽ công nghệ 4.0./.
