Thích
Tuy nhiên, minh bạch hóa pháp lý mới chỉ là một nửa của bài toán tái cấu trúc. Để thị trường vận hành trơn tru, hạ tầng tài chính phải phát triển tương thích. Đằng sau những tín hiệu khởi sắc về thể chế, một "điểm nghẽn" cấu trúc vẫn đang kìm hãm đà bứt phá của toàn ngành: sự lệch lạc và mất cân bằng nghiêm trọng trong cấu trúc nguồn vốn.
Tổng hợp các dữ liệu thống kê cho thấy cơ cấu nguồn vốn tổng thể tài trợ cho thị trường bất động sản hiện nay, sự lệch pha thể hiện rất rõ: Vốn tín dụng ngân hàng chiếm tỷ trọng áp đảo 50% - 55% tổng nguồn vốn vận hành; dòng tiền ứng trước từ người mua nhà đóng góp khoảng 25% - 30%; kênh trái phiếu doanh nghiệp sau giai đoạn thắt chặt chỉ còn chiếm khoảng 10% - 12%. Tỷ lệ vốn FDI, FII cùng vốn tự có của doanh nghiệp và các quỹ tài chính chỉ đóng góp khiêm tốn ở mức 5% - 8% còn lại. Riêng phần vốn từ các quỹ tín thác đầu tư BĐS thì vẫn hoàn toàn vắng bóng. Cấu trúc lệch về một phía này cho thấy thị trường đang vận hành phụ thuộc nặng nề vào dòng vốn nợ vay và dòng tiền ứng trước ngắn hạn.
Nhiều năm qua, mô hình tài chính này ẩn chứa nhiều rủi ro khi doanh nghiệp chủ yếu phụ thuộc vào vốn vay ngắn hạn của ngân hàng thương mại để tài trợ cho các dự án có vòng đời trung và dài hạn. Dư nợ tín dụng đối với hoạt động kinh doanh bất động sản hiện đã vượt mốc 1,2 triệu tỷ đồng, chiếm khoảng 21% - 22% tổng dư nợ toàn hệ thống (nếu tính cả dư nợ cho vay mua nhà cá nhân, con số này chiếm tới hơn một phần ba tổng dư nợ toàn nền kinh tế).
Sự phụ thuộc quá mức vào tín dụng đẩy các doanh nghiệp địa ốc vào thế bị động mỗi khi chính sách tiền tệ đảo chiều, đồng thời chuyển dịch toàn bộ rủi ro thanh khoản sang hệ thống các tổ chức tín dụng. Nhằm kiểm soát rủi ro lạm phát và bảo đảm an toàn hệ thống, Ngân hàng Nhà nước duy trì khống chế tỷ lệ tối đa nguồn vốn ngắn hạn cho vay trung và dài hạn ở mức 30%. Cùng với đó, điều kiện phát hành trái phiếu doanh nghiệp được siết chặt để bảo vệ nhà đầu tư.
Thực tế trên đòi hỏi thị trường bất động sản phải thiết lập một mô hình huy động vốn mới - nơi dòng vốn dài hạn từ công chúng được kết nối trực tiếp với các tài sản tạo ra dòng tiền thực. Quỹ tín thác đầu tư bất động sản (Real Estate Investment Trust - REITs) chính là một trong những giải pháp hữu hiệu, nhiều tiềm năng để giải quyết triệt để nút thắt thanh khoản cấu trúc này.
REITs là mô hình quỹ đầu tư tập thể, huy động vốn từ cộng đồng nhà đầu tư thông qua phát hành chứng chỉ quỹ trên thị trường chứng khoán, sau đó sử dụng nguồn vốn chủ sở hữu này để mua lại, nắm giữ và vận hành các bất động sản thương mại tạo ra dòng tiền đều đặn như tòa nhà văn phòng, trung tâm thương mại, khu logistics hay nhà ở cho thuê. Khi phát triển đạt quy mô, REITs sẽ đóng vai trò bộ giảm xóc vĩ mô, giải tỏa áp lực cho hệ thống ngân hàng qua ba tác động cốt lõi:
Thứ nhất, REITs chuyển hóa cấu trúc rủi ro từ nợ vay sang vốn góp chủ sở hữu. Thay vì vay ngân hàng hàng nghìn tỷ đồng với áp lực trả gốc và lãi khắc nghiệt, doanh nghiệp có thể bán tài sản hoàn thành cho quỹ REITs để thu về tiền mặt. Nguồn tiền này là vốn chủ sở hữu của quỹ, không có cơ chế đòi nợ gốc định kỳ. Bằng cách này, khoản nợ xấu tiềm ẩn trên bảng cân đối kế toán ngân hàng được xóa bỏ, thay thế bằng các chứng chỉ quỹ do hàng vạn nhà đầu tư nắm giữ, phân tán rủi ro địa ốc ra toàn bộ thị trường vốn.
Thứ hai, REITs tạo ra thị trường thứ cấp cực kỳ linh hoạt cho các tài sản vật lý. Với tiềm năng tài chính dồi dào, các quỹ REITs đóng vai trò "người mua cuối cùng" chuyên nghiệp, sẵn sàng thâu tóm các tài sản chất lượng cao đang cần cơ cấu lại vốn. Điều này giúp các chủ đầu tư nhanh chóng thu hồi vốn, tất toán nợ ngân hàng, khôi phục vòng quay dòng tiền và tái tạo dư địa tín dụng cho các dự án mới.
Thứ ba, sự phát triển của REITs giúp định hình lại cấu trúc nghiệp vụ chuẩn mực cho các tổ chức tín dụng. Khi REITs gánh vác sứ mệnh tài trợ vốn trung và dài hạn cho bất động sản khai thác, các ngân hàng thương mại được trả về đúng chức năng nguyên thủy: tập trung vào tín dụng ngắn hạn, tài trợ vốn lưu động, tài trợ thương mại và dịch vụ thanh toán. Điều này giúp hệ thống ngân hàng tuân thủ chuẩn mực Basel II/III, nâng cao hệ số an toàn vốn (CAR) và triệt tiêu rủi ro hệ thống.
Nhìn ra thế giới, REITs đã trở thành trụ cột tài chính toàn cầu với tổng vốn hóa vượt mốc 2.100 tỷ USD. Tại Hoa Kỳ, hơn 220 quỹ REITs niêm yết có vốn hóa vượt 1.300 tỷ USD, tài trợ 15% - 20% nguồn vốn bất động sản thương mại. Tại khu vực Châu Á, Singapore là quốc gia phát triển thành công thị trường này, S-REITs đạt vốn hóa gần 90 tỷ SGD (chiếm >12% vốn hóa chứng khoán quốc gia) nhờ chính sách trung lập về thuế (Tax Neutrality) - miễn thuế TNDN ở cấp độ quỹ khi phân phối tối thiểu 90% lợi nhuận dưới dạng cổ tức. Nhật Bản cũng khẳng định vị thế dẫn đầu Châu Á với thị trường J-REIT có quy mô vốn hóa lên tới hơn 110 tỷ USD, đóng vai trò như kênh dẫn vốn cốt lõi cho các dự án văn phòng và logistics cao cấp tại Tokyo. Trong khi đó, Hàn Quốc đang bứt phá mạnh mẽ khi liên tục mở rộng danh mục K-REITs sang phân khúc trung tâm dữ liệu (Data Center) và logistics thông minh để phục vụ nền kinh tế số.
Tại Đông Nam Á, Thái Lan (với mô hình CIF/REIT) và Malaysia cũng đã xây dựng được thị trường REITs phát triển vô cùng sôi động, quy tụ hàng chục quỹ niêm yết đóng góp từ 5% đến 8% tổng nguồn vốn đầu tư bất động sản thương mại, tạo nên một hệ sinh thái tài chính địa ốc cạnh tranh và đa dạng bậc nhất khu vực.
Xét về dư địa phát triển tại Việt Nam, đặc thù của REITs đòi hỏi tài sản cơ sở phải hoàn thành xây dựng, pháp lý sạch và sinh dòng tiền cho thuê ổn định. Có ba nhóm phân khúc sở hữu tiềm năng nhất để triển khai mô hình "REITs hóa":
Bất động sản công nghiệp và logistics: Tỷ lệ lấp đầy thường xuyên duy trì trên 85% - 90%, hợp đồng thuê dài hạn (5 - 10 năm), mang lại suất sinh lời ổn định 8% - 10%/năm, hoàn toàn đáp ứng tiêu chuẩn cổ tức của REITs.
Bất động sản nhà ở cho thuê (Nhà ở xã hội & Căn hộ dịch vụ): Đáp ứng xu hướng chuyển dịch sang thuê nhà chuyên nghiệp tại các đô thị lớn. Phân khúc nhà ở xã hội cho thuê mang lại sự ổn định tuyệt đối về dòng tiền nhờ sự hậu thuẫn chính sách của Nhà nước.
Bất động sản thương mại và dịch vụ (Văn phòng, TTTM, Khách sạn - Nghỉ dưỡng): Văn phòng Hạng A/B duy trì tỷ lệ lấp đầy cao nhờ các tập đoàn đa quốc gia. TTTM thế hệ mới tạo nguồn thu lớn từ tiền thuê cố định và phần trăm doanh số. Phân khúc nghỉ dưỡng cao cấp phục hồi mang lại cổ tức hấp dẫn cho nhà đầu tư.
Mặc dù được ghi nhận từ Luật Chứng khoán 2010, nhưng sau hơn một thập kỷ, Việt Nam mới chỉ có duy nhất một quỹ REITs nội địa là TCREIT (ra mắt năm 2017) với vốn điều lệ 50 tỷ đồng, hoạt động mờ nhạt và thanh khoản gần như bằng không. Sự bất động này xuất phát từ ba điểm nghẽn cốt lõi:
Rào cản chính sách thuế: Việc thiếu cơ chế trung lập về thuế khiến REITs chịu cảnh "đánh thuế hai lần" (20% thuế TNDN tại quỹ và thuế TNCN khi nhận cổ tức), kéo lợi nhuận thực nhận của nhà đầu tư xuống chỉ còn 3% - 4%/năm, hoàn toàn lép vế so với tiền gửi tiết kiệm.
Tư duy kinh doanh & thiếu tài sản sạch: Doanh nghiệp quen thuộc với chiến lược "xây để bán đứt" thay vì "xây để vận hành cho thuê". Bên cạnh đó, vướng mắc pháp lý kéo dài khiến các dự án có "sổ hồng" sạch rất hiếm hoi.
Tâm lý nhà đầu tư: Thói quen chuộng mua bất động sản vật lý chờ tăng giá thay vì đầu tư vào công cụ tài chính để nhận cổ tức dòng tiền định kỳ.
Để đánh thức tiềm năng của REITs, chúng ta cần sự phân định trách nhiệm rõ ràng và phối hợp đồng bộ giữa các cơ quan quản lý cùng doanh nghiệp:
Đối với Bộ Tài chính: Cần chủ trì trình Quốc hội cơ chế trung lập về thuế đối với REITs (miễn thuế TNDN ở cấp độ quỹ khi chia tối thiểu 90% cổ tức). Ban hành khung pháp lý chuyên biệt, nâng trần đòn bẩy tài chính (LTV) lên 45% - 50%; rút ngắn quy trình cấp phép niêm yết chứng chỉ quỹ. Đồng thời, xây dựng chính sách thu hút dòng vốn FDI, FII và nghiên cứu "REITs hóa" các tài sản hạ tầng công cộng (cao tốc, cảng biển) để xã hội hóa nguồn vốn tái đầu tư.
Đối với Bộ Xây dựng: Cần đẩy nhanh tháo gỡ vướng mắc pháp lý cho các dự án thương mại, văn phòng, nhà ở; hoàn thiện quy định cấp giấy chứng nhận sở hữu công trình xây dựng để tạo ra tài sản "sạch". Ban hành cơ chế ưu đãi khuyến khích doanh nghiệp chuyển dịch sang mô hình "xây để cho thuê" (đặc biệt là nhà ở xã hội) và thiết lập tiêu chuẩn vận hành quản lý chuyên nghiệp.
Đối với Ngân hàng Nhà nước: Cần khuyến khích các ngân hàng thương mại tham gia sâu vào hệ sinh thái REITs với vai trò ngân hàng giám sát, lưu ký. Xây dựng lộ trình siết tỷ lệ cho vay bất động sản thương mại đã hoàn thành, tạo áp lực buộc chủ đầu tư chuyển nhượng tài sản sang REITs để tất toán nợ vay; đồng thời cho phép công ty quản lý quỹ thuộc ngân hàng thí điểm thành lập REITs xử lý tài sản bảo đảm.
Đặc biệt, về phía doanh nghiệp bất động sản, tinh thần "đợi chính sách" phải được thay thế bằng "chủ động chuẩn hóa" qua ba chuyển dịch bước ngoặt:
Thay đổi tư duy: Xóa bỏ tư duy "xây để bán đứt", chủ động quy hoạch dòng sản phẩm "xây để vận hành cho thuê" để tạo nguyên liệu sạch cho REITs.
Minh bạch tài chính: Áp dụng chuẩn mực báo cáo tài chính quốc tế, công khai thông tin chi phí, tỷ lệ lấp đầy để thẩm định giá trị tài sản ròng chuẩn xác.
Chuẩn hóa pháp lý và vận hành: Quyết liệt xử lý vướng mắc pháp lý dự án, hoàn thành cấp "sổ hồng" và hợp tác với các đơn vị quản lý chuyên nghiệp để duy trì dòng tiền thuê ổn định.
Về lộ trình triển khai, trong giai đoạn ngắn hạn (1 đến 3 năm), trọng tâm đặt vào tháo gỡ rào cản thuế và thí điểm lập một số quỹ REITs quy mô chuẩn mực tại phân khúc bất động sản công nghiệp, logistics, văn phòng, khách sạn.... Trong giai đoạn trung và dài hạn (trên 3 năm đến sau 7 năm), cho phép Quỹ Bảo hiểm xã hội, bảo hiểm nhân thọ… trích 3% - 5% danh mục đầu tư vào REITs; mở rộng tài sản sang nhà ở cho thuê, Data Center và hạ tầng đô thị. Nếu triển khai quyết liệt và đồng bộ, dự báo REITs sẽ cung ứng 5% - 8% (trung hạn) và đạt 10% - 15% (sau 7 năm) tổng nguồn vốn thị trường.
Nhìn lại lịch sử phát triển kinh tế thế giới, không một quốc gia nào xây dựng được thị trường bất động sản khỏe mạnh nếu chỉ trông chờ vào nguồn vốn ngắn hạn của ngân hàng thương mại. REITs không đơn thuần là công cụ huy động vốn tình thế, mà chính là hạ tầng tài chính bắt buộc phải có của một nền kinh tế hiện đại, minh bạch và trưởng thành. Việc tháo gỡ rào cản thuế khóa, chuẩn hóa pháp lý dự án, phân định rạch ròi trách nhiệm các Bộ ngành và sự chuyển dịch tư duy của doanh nghiệp chính là bước đi chiến lược mang tầm vóc quốc gia nhằm giải phóng rủi ro hệ thống ngân hàng, bảo vệ an toàn tài chính công và đưa thị trường bất động sản Việt Nam phát triển ngày một bền vững và minh bạch hơn.
