Trân trọng giới thiệu tóm lược bài viết của TS. Trịnh Quang Anh, Giám đốc Trung tâm Nghiên cứu kinh tế MSB, về triển vọng thị trường tiền tệ năm 2020. Bài viết thể hiện quan điểm cá nhân, không nhất thiết phản ánh quan điểm của MSB hay tổ chức khác mà tác giả đại diện.
2019: “Ổn định” là chủ đạo
Năm 2019 khép lại với những thành quả khá tích cực, lạc quan đạt được trên nhiều mặt trận, bao gồm thị trường tiền tệ, bất chấp các rủi ro địa chính trị quốc tế và khu vực diễn biến phức tạp.
Ngân hàng Nhà nước Việt Nam (NHNN) tiếp tục xác định mục tiêu ưu tiên là giữ ổn định tỷ giá USD/VND. Trong bối cảnh dòng vốn vào mạnh, NHNN buộc phải thường xuyên can thiệp thị trường, mua vào một chiều ngoại tệ để thực hiện mục tiêu đã định. Và thực tế, NHNN đã thực hiện rất tốt mục tiêu này.
Công cụ quan trọng giúp giữ ổn định tỷ giá được cho là cặp tỷ giá mua bán giao ngay được Sở Giao dịch NHNN công bố hàng ngày. Chính cặp tỷ giá “trần - sàn” này, với năm 2019 hoàn toàn là giá sàn mua vào ngoại tệ, đã làm tốt vai trò lai dắt tỷ giá thị trường theo đúng ý đồ của nhà điều hành.
Tất nhiên điều này khiến cơ chế tỷ giá trung tâm được giới thiệu ra đầu năm 2016 không giữ được “nguyên bản thiết kế”. Bằng chứng là tỷ giá trung tâm được công bố hàng sáng không có nhiều ý nghĩa trong việc dẫn dắt tỷ giá thị trường. Zoom tỷ giá ±3% cũng trong tình trạng tương tự khi tỷ giá thị trường gần như không thể chạm tới.
Đây có lẽ là một điểm khiến phía Bộ Tài chính Mỹ gần đây phải quan tâm, theo dõi tới, đặt trong bối cảnh Việt Nam đôi năm qua đã xuất siêu hàng hóa rất mạnh vào Mỹ.
Khi thị trường ngoại tệ 2019 yên ổn, thị trường nội tệ có điều kiện để được ổn định theo. Thanh khoản hệ thống đã luôn được bảo đảm với mức lãi suất VND liên ngân hàng ổn định nhất so 3 năm qua, giao động chủ yếu trong khoảng 3 - 4%/năm (lấy kỳ hạn 1W làm đại diện).
Những khi lãi suất thị trường tiền tệ (gọi là Thị trường 2) vượt ra ngoài zoom này, đó là lúc nó phải chịu tác động từ một số trong 3 nguyên nhân chính: (i) NHNN mua mạnh ngoại tệ từ hệ thống và chưa trung hòa đủ lượng VND bơm ra; (ii) những cú sốc từ dòng tiền Kho bạc Nhà nước biến động mạnh khiến cung tiền thay đổi lớn; và (iii) yếu tố mùa vụ.
Để điều tiết tốt vốn khả dụng hệ thống, giữ ổn định thị trường tiền tệ, NHNN đã rất nỗ lực, linh hoạt sử dụng đồng bộ các công cụ và giải pháp, chủ yếu là nghiệp vụ thị trường mở (OMO) để bơm hoặc hút tiền.
Đồng thời, NHNN cũng điều chỉnh rất linh hoạt các lãi suất định hướng, gồm lãi suất cho vay cầm cố OMO và lãi suất phát hành tín phiếu NHNN. Cặp lãi suất này, trên thực tế, đang tạm đóng vai trò “hành lang lãi suất quá độ” nhằm mưu cầu lai dắt lãi suất thị trường (tất nhiên chưa đúng với bản chất lẽ ra nó phải có).
Với mặt bằng lãi suất thị trường tiền tệ cơ bản được giữ khá ổn định và ở mức thấp, cùng với thực trạng nguồn cung trái phiếu chính phủ hạn chế, thiếu chủng loại kỳ hạn ngắn, trong khi cầu đầu tư theo kế hoạch lẫn cầu đầu tư thay thế lớn (do kênh tín dụng bị khóa bởi cơ chế hạn mức), lợi suất trái phiếu chính phủ đã sụt giảm mạnh và liên tục tạo lập đáy cho tới nay.
Rất tiếc là điều tương tự như thế đã chưa thực sự diễn ra trên thị trường huy động vốn và cho vay các tổ chức kinh tế, dân cư (gọi là Thị trường 1). Nói cách khác, các lãi suất điều hành và định hướng của NHNN có tác động khá nhạy tới mặt bằng lãi suất thị trường 2, cả mặt bằng lãi suất thị trường trái phiếu chính phủ, tuy nhiên vẫn chưa truyền dẫn được tới mặt bằng lãi suất cho vay trong nền kinh tế - đích mà chính sách tiền tệ cần đạt tới.
Việc NHNN mới đây phải ban hành các quyết định điều chỉnh lãi suất Thị trường 1, cho thấy rõ điều này.
2020: Bối cảnh đang có những thay đổi quan trọng
Bối cảnh hoạt động tiền tệ - ngân hàng sẽ chi phối định hướng điều hành chính sách tiền tệ cho năm tiếp theo. Do vậy, trước khi bàn đến triển vọng thị trường tiền tệ 2020, chúng ta cần phân tích xem đang và sắp diễn ra những sự thay đổi quan trọng liên quan nào. Một số thay đổi đó là:
(1) Mỹ và Trung Quốc rốt cuộc đến sát giờ “G” - 15/12, cũng đã đạt được Thỏa thuận thương mại giai đoạn 1 về nguyên tắc, trong đó có điều khoản liên quan đến cam kết không thao túng tiền tệ. Điều này cho phép chúng ta giả định rằng triển vọng đồng Nhân dân tệ CNY sẽ được giữ tương đối ổn định trong năm tới.
Trước đó đôi ba ngày, Fed họp kỳ cuối năm và đã quyết định giữ nguyên lãi suất chính sách hiện tại, 1,5 - 1,75%/năm. Quan trọng hơn, biểu đồ Dots Plot kỳ họp này cho thấy Fed có thể sẽ không có sự thay đổi lãi suất chính sách trong cả năm 2020.
(2) Rủi ro cán cân thương mại Việt Nam, đằng sau đó là cấu trúc kinh tế, đang gia tăng khi mức xuất siêu hàng hóa của ta vào Mỹ tăng mạnh, trùng hợp với giai đoạn thương chiến Mỹ - Trung leo thang, khiến Mỹ đã có một số động thái phản ứng đối với Việt Nam.
(3) Nhân tố dòng tiền Kho bạc Nhà nước đang có tác động rất đáng kể tới hoạt động cung tiền của NHNN. Bắt nguồn từ câu chuyện hoạt động giải ngân đầu tư công bị ách tắc đôi ba năm nay, cùng với việc những khoản tiền thoái vốn nhà nước tại doanh nghiệp chậm được tái đầu tư, đã khiến tồn dư ngân sách nhà nước tăng mạnh bất bình thường, hiện đạt tới quy mô tương đương cỡ 25 tỷ USD, gấp đôi so ngay với thời điểm cuối 2017.
Vấn đề nảy sinh là từ việc một phần quan trọng của lượng tiền lớn này biến động, lúc thì rút về NHNN, khi thì quay lại các ngân hàng thương mại.
Với bối cảnh trên, triển vọng thị trường tiền tệ 2020 có tiếp tục lạc quan?
Tương tự như năm 2019, năm 2020 tiếp tục có 3 nhân tố cốt lõi có tầm ảnh hưởng lớn và trực tiếp tới triển vọng thị trường tiền tệ, đó là: dòng vốn vào; các động thái của Fed và Ngân hàng Nhân dân Trung hoa PBoC tác động tới chỉ số Đô la Mỹ DXY và đồng CNY; dòng tiền Kho bạc Nhà nước.
Từ phân tích bối cảnh, chúng tôi xây dựng 2 kịch bản - kịch bản cơ sở và kịch bản 2, tương ứng với các nhóm giả định khác nhau, từ đó có tác động khác nhau tới từng nhân tố cốt lõi, cuối cùng, có tác động khác nhau đến một số biến chính cần dự báo như: tỷ giá USD/VND, lãi suất thị trường tiền tệ và lợi suất trái phiếu chính phủ.
TS. Trịnh Quang Anh
