Bất động sản là lĩnh vực đã có quy định pháp luật cụ thể và có liên quan
Theo quy định tại Luật sửa đổi, bổ sung một số điều của Luật Doanh nghiệp vừa được Quốc hội thông qua, kể từ ngày 1/7/2025, các công ty chưa đại chúng khi phát hành trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ phải có nợ phải trả (bao gồm giá trị trái phiếu dự kiến phát hành) không vượt quá 05 lần vốn chủ sở hữu của tổ chức phát hành theo báo cáo tài chính năm liền kề trước năm phát hành được kiểm toán; trừ tổ chức phát hành là doanh nghiệp nhà nước, doanh nghiệp phát hành trái phiếu để thực hiện dự án bất động sản, tổ chức tín dụng, doanh nghiệp bảo hiểm, doanh nghiệp tái bảo hiểm, doanh nghiệp môi giới bảo hiểm, công ty chứng khoán, công ty quản lý quỹ đầu tư chứng khoán thực hiện theo quy định của pháp luật có liên quan.
Quy định mới được xem là một bước đi quan trọng nhằm kiểm soát rủi ro tài chính trong khu vực doanh nghiệp, nhưng vẫn đảm bảo không gây xáo trộn lớn cho thị trường. Trao đổi với Reatimes, TS. Nguyễn Trí Hiếu, Viện trưởng Viện Nghiên cứu và Phát triển Thị trường Tài chính và Bất động sản Toàn Cầu nhận định: "Việc áp trần nợ ở mức không quá 5 lần vốn chủ sở hữu là cần thiết để lành mạnh hóa thị trường trái phiếu. Quy định này giúp thiết lập ngưỡng an toàn tài chính, ngăn chặn tình trạng doanh nghiệp huy động vốn vượt khả năng chi trả, đặc biệt là đối với các công ty chưa đại chúng. Qua đó, góp phần giảm nguy cơ vỡ nợ, bảo vệ nhà đầu tư và ổn định hệ thống tài chính".
Lý giải vì sao doanh nghiệp bất động sản được miễn áp dụng giới hạn trần nợ theo Luật Doanh nghiệp sửa đổi, TS. Hiếu cho biết, xét về mặt pháp lý, Nghị định 96/2024/NĐ-CP của Chính phủ đã thiết lập một khung quy định riêng cho nhóm doanh nghiệp phát hành trái phiếu để thực hiện dự án bất động sản. Theo đó, các doanh nghiệp này được phép duy trì tỷ lệ dư nợ từ 4 đến 5,67 lần vốn chủ sở hữu, tùy theo quy mô dự án. Đây là cơ sở pháp lý quan trọng, đồng thời đặt nền móng cho việc điều chỉnh Luật Kinh doanh bất động sản theo hướng linh hoạt, sát với thực tiễn thị trường hơn.
Cũng theo TS. Hiếu, cần nhìn nhận vào đặc thù của ngành bất động sản - lĩnh vực đòi hỏi vốn đầu tư rất lớn, trong khi thời gian triển khai dự án thường kéo dài từ 3 đến 5 năm. Điều này khiến dòng tiền bị "đóng băng" trong suốt quá trình phát triển, dẫn tới tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu thường ở mức cao. Tuy nhiên, con số này không nhất thiết phản ánh mức độ rủi ro hay khả năng mất thanh toán thực sự của doanh nghiệp.
Theo đó, Điều 9 Luật Kinh doanh bất động sản 2023 và được hướng dẫn tại Điều 5 Nghị định 96/2024/NĐ-CP quy định tỷ lệ dư nợ tín dụng, dư nợ trái phiếu doanh nghiệp trên số vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp kinh doanh bất động sản. Quy định cho phép doanh nghiệp bất động sản phát hành trái phiếu với tỷ lệ dư nợ không quá 4 lần vốn chủ sở hữu đối với dự án có quy mô sử dụng đất dưới 20ha và không quá 5,67 lần đối với dự án có quy mô sử dụng đất từ 20ha trở lên.
"Như vậy, không chỉ là khống chế hạn mức về tổng dư nợ trái phiếu, tổng dư nợ vay trên tổng vốn chủ sở hữu, mà Luật Kinh doanh bất động sản đang có xu hướng kiểm soát chặt chẽ cho từng dự án cụ thể. Theo đó, phải đảm bảo tổng dư nợ vay tại tổ chức tín dụng, dư nợ trái phiếu doanh nghiệp và vốn chủ sở hữu phải có theo quy định đối với mỗi dự án không vượt quá 100% tổng vốn đầu tư của dự án đó. Đồng thời tùy từng quy mô dự án khác nhau sẽ được phép có hạn mức sử dụng vốn vay khác nhau", Luật sư Lê Cao khẳng định.
Nhìn vào thực tế, thời gian qua cho thấy, thị trường trái phiếu doanh nghiệp đã bộc lộ nhiều lỗ hổng nghiêm trọng, đặc biệt trong khâu phát hành, giám sát và bảo lãnh. Hàng loạt vụ vi phạm cam kết trả nợ gốc, lãi trái phiếu, điển hình như Tân Hoàng Minh hay Vạn Thịnh Phát đã dẫn tới kiện tụng, thậm chí bị khởi tố, cho thấy không ít doanh nghiệp có thể huy động lượng vốn rất lớn dù nền tảng tài chính yếu kém.
Chia sẻ về vấn đề này, PGS.TS. Nguyễn Thường Lạng - Giảng viên cao cấp, Viện Thương mại và Kinh tế quốc tế, Trường Đại học Kinh tế quốc dân cho biết: "Những sự cố vừa qua đã chỉ rõ các điểm yếu tồn tại lâu nay của thị trường trái phiếu doanh nghiệp. Tuy nhiên, lần điều chỉnh pháp lý gần đây đã thể hiện sự chuyển biến rõ ràng, các quy định hiện hành trở nên cụ thể, chặt chẽ và minh bạch hơn. Bên cạnh đó, hoạt động công bố thông tin tài sản của các doanh nghiệp phát hành, đặc biệt là các tập đoàn lớn, đã được cải thiện. Hiện nhiều tổ chức phát hành có tài sản bảo đảm và có đơn vị bảo lãnh đứng sau, góp phần giảm thiểu rủi ro trên thị trường."
PGS.TS. Lạng cũng nhấn mạnh, không nên vì những sai phạm trước đây mà đóng chặt kênh huy động vốn qua trái phiếu - một công cụ tài chính quan trọng trong việc giảm tải cho chính sách tiền tệ. "Việc chấp nhận một mức độ rủi ro nhất định là điều cần thiết để phát triển thị trường. Nếu không khôi phục kênh trái phiếu doanh nghiệp, chúng ta sẽ lãng phí một nguồn lực rất lớn, bao gồm cả vốn trong khu vực tư nhân lẫn nguồn tiền nhàn rỗi trong dân cư", PGS.TS. Lạng nói.
Thị trường trái phiếu vẫn đối mặt với áp lực lớn
Thúc đẩy công khai, minh bạch thay vì dùng mệnh lệnh hành chính
Trên phương diện pháp lý, hệ thống luật hiện hành đã thiết lập những quy định quan trọng nhằm kiểm soát hoạt động huy động và sử dụng vốn, góp phần đảm bảo năng lực tài chính cho các doanh nghiệp bất động sản. Tuy nhiên, theo Luật sư Lê Cao, việc giám sát và thực thi trên thực tế vẫn là yếu tố then chốt.
"Nếu khâu hậu kiểm, giám sát không chặt chẽ, hoàn toàn có thể xảy ra tình trạng doanh nghiệp lách luật, vượt rào, khiến nhà đầu tư không thể biết được liệu tại thời điểm huy động vốn, doanh nghiệp có tuân thủ đúng quy định hay không. Thông thường, các sai phạm chỉ lộ diện khi doanh nghiệp mất khả năng thanh toán, thậm chí phá sản. Vì vậy, để luật phát huy hiệu quả thực sự, cần có cơ chế kiểm soát phù hợp trong thực tiễn," Luật sư Lê Cao nhấn mạnh.
Nói thêm vấn đề này, theo TS. Nguyễn Trí Hiếu, không thể phủ nhận vai trò quan trọng của trái phiếu trong việc cấp vốn cho lĩnh vực bất động sản. Tính đến cuối năm 2023, trái phiếu bất động sản chiếm khoảng 35% tổng lượng trái phiếu doanh nghiệp đang lưu hành, điều này cho thấy đây là một trong những kênh huy động vốn chủ lực bên cạnh tín dụng ngân hàng.
"Đối với Luật Kinh doanh bất động sản, theo tôi, nên cho phép nâng giới hạn nợ lên 7 lần đối với các dự án có quy mô dưới 20ha, và 8 lần đối với các dự án từ 20ha trở lên. Cách tiếp cận này vừa tạo dư địa huy động vốn, vừa duy trì được kỷ luật tài chính cơ bản".
Từ đó, theo quan điểm của TS. Hiếu, chính sách hiện hành cần được điều chỉnh theo hướng "nới lỏng có kiểm soát". Một giải pháp hợp lý khác là phân loại dự án để áp dụng mức đòn bẩy tài chính khác nhau: các dự án mang tính công cộng có thể được cấp phép đòn bẩy cao hơn, nhưng phải đi kèm điều kiện giám sát chặt chẽ; trong khi các dự án thương mại vẫn cần tuân thủ nghiêm ngặt giới hạn hiện hành để đảm bảo an toàn cho thị trường và tránh lặp lại chu kỳ bất ổn đã từng xảy ra.
Ở góc độ pháp lý, theo Luật sư Trương Thanh Đức - Giám đốc Công ty Luật ANVI, Trọng tài viên Trung tâm Trọng tài Quốc tế Việt Nam (VIAC) cho biết, thay vì gia tăng can thiệp hành chính vào thị trường, điều quan trọng hơn là tạo lập một khuôn khổ pháp lý minh bạch và thực thi hiệu quả.
Luật sư Đức nhấn mạnh, pháp luật không nên đi quá sâu vào việc điều tiết bằng mệnh lệnh hành chính, vì điều đó có thể xâm phạm quyền tự do kinh doanh chính đáng của doanh nghiệp, đồng thời cản trở cơ chế vận hành tự nhiên của thị trường. Theo ông, cách tiếp cận hiệu quả hơn cả là thúc đẩy công khai, minh bạch thông tin và để thị trường tự điều chỉnh thông qua cơ chế giám sát xã hội. Khi thông tin đầy đủ và minh bạch, các bên liên quan, từ đối thủ cạnh tranh, cơ quan quản lý, báo chí đến nhà đầu tư đều có thể tham gia giám sát, phản hồi và điều tiết hành vi thị trường một cách kịp thời và khách quan.
Cùng với đó, Luật sư Đức cho rằng, pháp luật chỉ có giá trị thực sự khi được thực thi nghiêm minh. Thực tế cho thấy nhiều vụ việc vi phạm nhưng vẫn bị xử lý chậm trễ, gây mất niềm tin nghiêm trọng trong cộng đồng nhà đầu tư. Sự chậm xử lý không chỉ khiến nhà đầu tư quay lưng, mà còn tạo điều kiện cho những hành vi lách luật, gian lận, làm giả hồ sơ, huy động vốn trái phép… tiếp tục lặp lại, gây ra một môi trường cạnh tranh méo mó và rủi ro hệ thống.
Để khắc phục tình trạng này, theo Luật sư Đức, cần có một cơ chế phối hợp chặt chẽ và hiệu quả giữa các cơ quan như tòa án, cơ quan điều tra, cơ quan tài chính, Ủy ban Chứng khoán… nhằm đảm bảo xử lý nhanh chóng các vi phạm dân sự và kinh tế. Hệ thống pháp luật không chỉ cần hoàn chỉnh về văn bản, mà còn phải được trang bị công cụ thực thi mạnh và khả thi.
