Trái phiếu bất động sản hồi sinh: Dòng vốn trở lại nhưng cuộc sàng lọc chưa dừng lại

Sau gần hai năm trầm lắng, thị trường trái phiếu bất động sản đang phát đi những tín hiệu phục hồi rõ nét khi giá trị phát hành tăng mạnh và lần đầu vượt nhóm ngân hàng để trở thành lĩnh vực huy động vốn lớn nhất trên thị trường. Tuy nhiên, đằng sau sự sôi động đó không phải là sự trở lại đồng đều của toàn ngành, mà là quá trình sàng lọc ngày càng rõ nét giữa những doanh nghiệp đủ năng lực tiếp cận dòng vốn và những đơn vị vẫn đang vật lộn với áp lực thanh khoản.

Trái phiếu bất động sản bất ngờ "nóng" trở lại

Sau giai đoạn đóng băng kéo dài bởi khủng hoảng niềm tin và áp lực đáo hạn, thị trường trái phiếu doanh nghiệp (TPDN) đang ghi nhận sự chuyển biến tích cực. Theo MBS Research, trong tháng 6/2026 chứng kiến 82 đợt phát hành với tổng giá trị 124,4 nghìn tỷ đồng, tăng tới 128% so với tháng trước và là mức cao nhất trong hơn một năm trở lại đây. Riêng trong 6 tháng đầu năm, tổng lượng trái phiếu doanh nghiệp phát hành đạt gần 273,5 nghìn tỷ đồng, tăng 1,8% so với cùng kỳ năm trước.

Điều đáng chú ý không chỉ nằm ở quy mô phát hành, mà còn ở sự thay đổi trong cơ cấu dòng vốn. Nếu trước đây ngân hàng luôn là nhóm huy động lớn nhất thì nay, doanh nghiệp bất động sản đã vươn lên dẫn đầu với tổng giá trị phát hành 123,4 nghìn tỷ đồng trong nửa đầu năm, tăng tới 197% so với cùng kỳ và chiếm khoảng 45% tổng lượng trái phiếu phát hành trên thị trường. Trong khi đó, nhóm ngân hàng đạt 120,8 nghìn tỷ đồng, giảm gần 40% so với cùng kỳ năm trước. Đây là sự thay đổi mang nhiều ý nghĩa.

Sau thời gian dài phụ thuộc vào tín dụng ngân hàng và dòng tiền bán hàng, doanh nghiệp bất động sản đang từng bước khôi phục một trong những kênh huy động vốn quan trọng nhất. Trái phiếu không chỉ giúp bổ sung nguồn vốn trung và dài hạn mà còn tạo dư địa để các doanh nghiệp tái cơ cấu nợ, triển khai dự án và cải thiện thanh khoản trong bối cảnh nhu cầu vốn của ngành vẫn rất lớn.

Động lực này càng thể hiện rõ trong tháng 6 khi riêng nhóm bất động sản phát hành tới 53,6 nghìn tỷ đồng, tăng 265% so với cùng kỳ năm trước và chiếm gần một nửa lượng trái phiếu doanh nghiệp phát hành trong tháng. Các thương vụ quy mô lớn đến từ CTCP Vinhomes với 21 nghìn tỷ đồng, Công ty TNHH Hưng Phát Invest Hà Nội với 9,3 nghìn tỷ đồng và Công ty TNHH Parkland 53 với 7 nghìn tỷ đồng.

Con số này cho thấy thị trường không còn trong trạng thái "đóng băng" như giai đoạn 2023-2024. Tuy nhiên, sự phục hồi không đồng nghĩa với việc mọi doanh nghiệp đều có thể dễ dàng tiếp cận nguồn vốn.

Không còn là cuộc chơi của mọi doanh nghiệp

Một trong những thay đổi đáng chú ý nhất của thị trường trái phiếu hiện nay là sự phân hóa ngày càng rõ rệt giữa các doanh nghiệp phát hành.

Quan sát danh sách các tổ chức huy động vốn lớn nhất trong nửa đầu năm cho thấy phần lớn đều là những doanh nghiệp có quy mô lớn, sở hữu thương hiệu mạnh hoặc có năng lực tài chính và danh mục dự án tốt. Dẫn đầu là CTCP Vinhomes với tổng giá trị phát hành 36 nghìn tỷ đồng, tiếp theo là Công ty TNHH Đầu tư Marina Center với hơn 10,2 nghìn tỷ đồng và Công ty TNHH Hưng Phát Invest Hà Nội với 9,3 nghìn tỷ đồng. Điều này phản ánh một thực tế quan trọng: thị trường trái phiếu đã không còn vận hành theo cách "có dự án là phát hành được" như giai đoạn tăng trưởng nóng trước đây.

Sau những biến động của thị trường, nhà đầu tư ngày càng thận trọng hơn khi đánh giá năng lực của tổ chức phát hành. Uy tín doanh nghiệp, chất lượng tài sản bảo đảm, khả năng triển khai dự án và dòng tiền trở thành những yếu tố quyết định khả năng huy động vốn. Nói cách khác, thị trường đang chuyển từ giai đoạn mở rộng sang giai đoạn chọn lọc.

Đây là tín hiệu tích cực đối với sự phát triển dài hạn của thị trường vốn. Khi dòng tiền tập trung vào những doanh nghiệp có nền tảng tốt, rủi ro hệ thống cũng có cơ hội được giảm bớt, đồng thời tạo áp lực buộc các doanh nghiệp còn lại phải cải thiện quản trị tài chính và minh bạch thông tin nếu muốn quay trở lại kênh trái phiếu.

Chi phí vốn vẫn ở mức cao

Việc phát hành sôi động trở lại không đồng nghĩa doanh nghiệp huy động vốn với chi phí thấp hơn.

Ngược lại, mặt bằng lãi suất trái phiếu doanh nghiệp đã tăng đáng kể so với năm trước. Theo MBS, lãi suất bình quân gia quyền của trái phiếu doanh nghiệp phát hành trong 6 tháng đầu năm đạt khoảng 9,4%/năm, cao hơn nhiều so với mức 7,3% của năm 2025. Nguyên nhân chủ yếu đến từ việc mặt bằng lãi suất huy động của các ngân hàng vẫn neo ở mức cao, buộc doanh nghiệp phải nâng lãi suất coupon để thu hút dòng tiền, đồng thời tỷ trọng phát hành của nhóm bất động sản tăng mạnh - lĩnh vực vốn có chi phí huy động cao hơn đáng kể so với các ngành khác.

Đối với riêng nhóm bất động sản, lãi suất bình quân lên tới 10,2% với kỳ hạn bình quân khoảng 3,2 năm. Nhiều doanh nghiệp chấp nhận trả lãi suất từ 12% đến 12,5% cho các lô trái phiếu mới, trong khi một số đơn vị khác phát hành với mức lãi suất lên tới 13,5%/năm.

Những con số này phản ánh hai mặt của thị trường. Ở góc độ tích cực, doanh nghiệp đã có thể huy động được vốn trở lại sau thời gian dài khó khăn. Tuy nhiên, ở chiều ngược lại, mức lãi suất cao cũng cho thấy rủi ro vẫn chưa hoàn toàn được loại bỏ. Nhà đầu tư vẫn yêu cầu mức sinh lời lớn hơn để bù đắp cho những bất định của thị trường bất động sản, trong khi doanh nghiệp buộc phải chấp nhận chi phí vốn cao hơn để đảm bảo dòng tiền.

Điều đó cũng đồng nghĩa, trái phiếu chỉ thực sự phát huy hiệu quả đối với những doanh nghiệp có khả năng tạo dòng tiền đủ mạnh trong tương lai. Với những doanh nghiệp chưa tháo gỡ được pháp lý dự án hoặc tốc độ bán hàng còn chậm, việc huy động vốn với lãi suất cao có thể làm gia tăng áp lực tài chính thay vì giải quyết triệt để bài toán thanh khoản.

Phát hành tăng mạnh, nhưng "quả bom" đáo hạn vẫn chưa được tháo ngòi

Sự sôi động của hoạt động phát hành đang tạo cảm giác thị trường trái phiếu bất động sản đã bước qua giai đoạn khó khăn nhất. Tuy nhiên, nếu nhìn sâu hơn vào cấu trúc thị trường, có thể thấy bài toán thanh khoản của nhiều doanh nghiệp vẫn chưa thực sự được giải quyết.

Theo ước tính của MBS Research, trong quý III/2026 sẽ có khoảng 30,9 nghìn tỷ đồng trái phiếu doanh nghiệp đáo hạn, giảm 47% so với cùng kỳ năm trước. Dù áp lực chung đã hạ nhiệt, nhóm bất động sản vẫn chiếm khoảng 61% lượng trái phiếu đáo hạn, tương đương 18,9 nghìn tỷ đồng. Điều này cho thấy bất động sản vẫn là khu vực chịu áp lực trả nợ lớn nhất trên thị trường trái phiếu.

Đối với nhiều doanh nghiệp địa ốc, phát hành trái phiếu mới không đơn thuần nhằm huy động vốn cho các dự án mới mà còn là một phần trong quá trình cơ cấu lại nguồn vốn, kéo giãn áp lực thanh toán và duy trì dòng tiền hoạt động. Khả năng tiếp tục huy động vốn vì vậy sẽ quyết định trực tiếp đến sức khỏe tài chính của doanh nghiệp trong những quý tới.

Đây cũng là lý do thị trường đang theo dõi sát khả năng phát hành của các doanh nghiệp bất động sản. Nếu dòng vốn tiếp tục được duy trì, áp lực đáo hạn sẽ từng bước được hấp thụ. Ngược lại, bất kỳ sự gián đoạn nào của kênh trái phiếu cũng có thể khiến áp lực thanh khoản quay trở lại.

Rủi ro vẫn tập trung ở doanh nghiệp địa ốc

Một chỉ báo khác cho thấy thị trường vẫn chưa hoàn toàn thoát khỏi giai đoạn khó khăn là tình trạng chậm thực hiện nghĩa vụ thanh toán. Trong tháng 6, thị trường ghi nhận thêm 6 mã trái phiếu chậm thanh toán gốc hoặc lãi, với tổng giá trị khoảng 3,3 nghìn tỷ đồng. Lũy kế đến hết tháng 6, tổng giá trị trái phiếu đang chậm thực hiện nghĩa vụ thanh toán đạt gần 38,3 nghìn tỷ đồng, tương đương khoảng 2,8% dư nợ trái phiếu doanh nghiệp toàn thị trường.

Đáng chú ý hơn, 78,6% số trái phiếu chậm thanh toán thuộc nhóm bất động sản. Trong khi các lĩnh vực khác chỉ chiếm tỷ trọng tương đối nhỏ, phần lớn rủi ro vẫn tập trung ở các doanh nghiệp địa ốc. Đây là một thực tế đáng lưu ý bởi nó phản ánh hai bức tranh song song.

Ở một phía là những doanh nghiệp đã nhanh chóng tận dụng cơ hội để quay trở lại thị trường vốn, huy động hàng chục nghìn tỷ đồng thông qua trái phiếu. Ở phía còn lại là không ít doanh nghiệp vẫn chưa thể khôi phục dòng tiền, khiến việc thực hiện đầy đủ nghĩa vụ với trái chủ tiếp tục gặp khó khăn.

Nói cách khác, thị trường trái phiếu bất động sản hiện không còn vận động theo một xu hướng chung, mà đang phân hóa rất mạnh theo năng lực tài chính và chất lượng tài sản của từng doanh nghiệp.

Một thị trường đang tự sàng lọc

Sự phân hóa này cũng được phản ánh qua danh sách những doanh nghiệp phát hành lớn nhất.

Các đợt huy động quy mô hàng chục nghìn tỷ đồng chủ yếu thuộc về những doanh nghiệp có thương hiệu, quỹ đất lớn và khả năng triển khai dự án tốt như Vinhomes, Marina Center hay Hưng Phát Invest Hà Nội. Trong khi đó, nhiều doanh nghiệp khác chỉ phát hành với quy mô nhỏ hoặc vẫn chưa thể quay trở lại thị trường.

Thực tế này cho thấy niềm tin của nhà đầu tư đang được khôi phục, nhưng theo hướng chọn lọc hơn nhiều so với trước. Nếu giai đoạn tăng trưởng nóng của thị trường từng chứng kiến nhiều doanh nghiệp có thể huy động vốn tương đối dễ dàng, thì hiện nay quyết định đầu tư ngày càng phụ thuộc vào năng lực tài chính, chất lượng dự án, khả năng tạo dòng tiền và mức độ minh bạch thông tin của tổ chức phát hành.

Ở góc độ tích cực, đây là quá trình sàng lọc cần thiết để thị trường trái phiếu phát triển bền vững hơn. Dòng vốn được phân bổ vào những doanh nghiệp có khả năng sử dụng hiệu quả sẽ góp phần giảm rủi ro cho nhà đầu tư, đồng thời tạo động lực để các doanh nghiệp còn lại cải thiện quản trị tài chính và nâng cao tính minh bạch.

Nhìn tổng thể, những diễn biến trong nửa đầu năm 2026 cho thấy thị trường trái phiếu bất động sản đang phát đi nhiều tín hiệu tích cực hơn so với giai đoạn trước. Hoạt động phát hành đã phục hồi mạnh mẽ, quy mô huy động tăng cao, nhiều doanh nghiệp lớn quay trở lại thị trường và kênh trái phiếu đang dần lấy lại vai trò là nguồn vốn trung, dài hạn quan trọng đối với lĩnh vực bất động sản. Tuy nhiên, sẽ là quá sớm nếu coi đây là sự phục hồi toàn diện.

Áp lực đáo hạn vẫn chủ yếu tập trung ở nhóm bất động sản. Tình trạng chậm thanh toán chưa biến mất. Chi phí huy động vốn vẫn ở mức cao và khả năng tiếp cận thị trường vẫn chỉ nghiêng về một số doanh nghiệp có nền tảng tài chính tốt.

Trong bối cảnh đó, sự phục hồi của thị trường trái phiếu sẽ không còn được đo bằng số lượng doanh nghiệp phát hành hay quy mô vốn huy động, mà bằng chất lượng của dòng vốn và khả năng sử dụng nguồn vốn đó để tạo ra dòng tiền thực từ hoạt động kinh doanh.

Có thể nói, trái phiếu bất động sản đã quay trở lại đường đua, nhưng cuộc sàng lọc vẫn chưa kết thúc. Giai đoạn phía trước nhiều khả năng sẽ không còn là cuộc cạnh tranh về quy mô huy động vốn, mà là cuộc cạnh tranh về năng lực tài chính, chất lượng tài sản và khả năng thực hiện cam kết với nhà đầu tư. Chính quá trình phân hóa này sẽ định hình diện mạo mới của thị trường trái phiếu bất động sản trong những năm tới.